貝特瑞攜手寶安集團(tuán)入局杉杉集團(tuán)重整，負(fù)極材料“雙龍頭”整合拉開(kāi)行業(yè)3.0時(shí)代大幕
2025年12月12日，北交所上市公司貝特瑞（920185.BJ）與控股股東中國(guó)寶安（000009.SZ）同步公告：已聯(lián)合繳納5000萬(wàn)元盡調(diào)保證金，正式報(bào)名參與杉杉集團(tuán)及其全資子公司寧波朋澤的“實(shí)質(zhì)合并重整”第二輪投資人招募。一旦聯(lián)合體被確定為最終重整投資人，全球負(fù)極材料出貨量第一的貝特瑞將與排名第二的杉杉股份（600884.SH）實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能、技術(shù)、客戶與資本的全面并軌，標(biāo)志著中國(guó)乃至全球鋰電負(fù)極行業(yè)進(jìn)入“超級(jí)龍頭”時(shí)代。
杉杉集團(tuán)重整時(shí)間軸：從“船王方案”到“產(chǎn)業(yè)資本圍獵”
2023年2月，杉杉系創(chuàng)始人鄭永剛猝逝，繼母子控制權(quán)之爭(zhēng)浮出水面，公司信用急劇收縮。2024年報(bào)首虧3.67億元，有息負(fù)債236.7億元，短債缺口53.6億元，觸發(fā)交叉違約。
2025年2月25日，寧波市鄞州區(qū)法院裁定受理杉杉集團(tuán)破產(chǎn)重整；3月20日，裁定與核心貿(mào)易平臺(tái)寧波朋澤“實(shí)質(zhì)合并重整”，債權(quán)總額335.5億元，暫緩債權(quán)84.4億元。
2025年6月6日，發(fā)布首輪招募公告，9月29日“民營(yíng)船王”任元林旗下?lián)P子江金控聯(lián)合TCL產(chǎn)投、東方資管等簽署32.84億元協(xié)議，擬拿下杉杉股份23.36%股權(quán)。11月4日債權(quán)人會(huì)議因擔(dān)保債權(quán)組、普通債權(quán)組、出資人組三重否決而擱淺，關(guān)鍵導(dǎo)火索為原意向方賽邁科“被出局”訴訟。
2025年11月7日第二輪招募啟動(dòng)，管理人宣布解除原協(xié)議，二次招募明確提出“有偏光片和/或負(fù)極產(chǎn)業(yè)背景優(yōu)先”，11月24日方大炭素、12月3日湖南鹽業(yè)集團(tuán)、12月12日中國(guó)寶安-貝特瑞先后入局，5000萬(wàn)元盡調(diào)保證金成為“入場(chǎng)券”。
參與者圖譜：產(chǎn)業(yè)資本、國(guó)有資本、財(cái)務(wù)資本“三國(guó)殺”
參與杉杉股份資本重組的各路資本中，有債權(quán)銀行團(tuán)、財(cái)務(wù)投資派和產(chǎn)業(yè)協(xié)同派。
債權(quán)銀行團(tuán)：工行、建行、中行、浦發(fā)等合計(jì)持有擔(dān)保債權(quán)約130億元，對(duì)清償率高度敏感，擁有表決否決權(quán)。
財(cái)務(wù)投資派：揚(yáng)子江金控、東方資管、TCL產(chǎn)投等雖首輪折戟，仍可能通過(guò)債轉(zhuǎn)股價(jià)差或信托份額二次介入。
產(chǎn)業(yè)協(xié)同派：方大炭素、湖南鹽業(yè)、寶安集團(tuán)-貝特瑞。其中，方大炭素作為國(guó)內(nèi)石墨電極龍頭，向上游針狀焦、瀝青延伸，負(fù)極材料處于擴(kuò)產(chǎn)初期，急需穩(wěn)定石墨化產(chǎn)能。湖南鹽業(yè)集團(tuán)作為省屬?lài)?guó)資，2024年?duì)I收90億元，提出“鹽+新能源”第二增長(zhǎng)曲線，資金成本低、政府資源足。中國(guó)寶安-貝特瑞，全球負(fù)極出貨量第一的龍頭企業(yè)，擁有57.5萬(wàn)噸/年產(chǎn)能、26萬(wàn)噸上半年銷(xiāo)量，人造石墨+硅基+固態(tài)電池材料全覆蓋。
貝特瑞入局：從“產(chǎn)能協(xié)同”到“技術(shù)定義權(quán)”
產(chǎn)能端來(lái)看，石墨化缺口有望一次性補(bǔ)齊。杉杉股份擁有國(guó)內(nèi)最大的人造石墨一體化產(chǎn)能（內(nèi)蒙古、四川基地合計(jì)約15萬(wàn)噸石墨化），單位石墨化成本較外委低約3500元/噸。貝特瑞目前石墨化自給率不足60%，若整合完成，可直接降低外委加工費(fèi)10億元以上，相當(dāng)于2025年預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)的20%。
技術(shù)端來(lái)看，硅基負(fù)極+固態(tài)電池材料有望實(shí)現(xiàn)雙引擎。杉杉硅基負(fù)極已實(shí)現(xiàn)噸級(jí)交付，貝特瑞硅氧、硅碳、硅合金三代路線齊全，合并后全球市占率將超55%，對(duì)下游電池廠議價(jià)能力顯著提升；固態(tài)電解質(zhì)、鋰金屬負(fù)極等前沿領(lǐng)域研發(fā)資源可共享，縮短產(chǎn)業(yè)化周期1-2年。
客戶端來(lái)看，全球前十大電池廠“全覆蓋”。貝特瑞核心客戶為寧德時(shí)代、松下、三星SDI；杉杉深度綁定LGES、比亞迪、國(guó)軒。整合后交叉認(rèn)證時(shí)間縮短6個(gè)月，可立即擴(kuò)大對(duì)北美、日韓儲(chǔ)能電池市場(chǎng)的滲透率。
資本端來(lái)看，可實(shí)現(xiàn)北交所和A股雙平臺(tái)融資。中國(guó)寶安旗下已擁有A股平臺(tái)中國(guó)寶安、港股中國(guó)寶安國(guó)際、北交所貝特瑞，若再控股杉杉股份，將形成“負(fù)極+正極+先進(jìn)材料”全賽道資本矩陣，未來(lái)擴(kuò)產(chǎn)、并購(gòu)、分拆均可選擇最優(yōu)估值通道。
雙龍頭整合對(duì)負(fù)極材料行業(yè)的三重沖擊
競(jìng)爭(zhēng)格局有望從“五強(qiáng)并立”到“雙超+多專(zhuān)”。2025年全球負(fù)極出貨量預(yù)計(jì)210萬(wàn)噸，貝特瑞和杉杉合并后合計(jì)超70萬(wàn)噸，全球占比有望超33%，國(guó)內(nèi)占比有望超48%，顯著拉開(kāi)與第三名璞泰來(lái)（13%）的距離。第二梯隊(duì)廠商（尚太、中科、東島、凱金）或?qū)⒈黄绒D(zhuǎn)向以快充石墨、硬碳、多孔碳、鈉電負(fù)極為突破口的高差異化路線。
石墨化自給率提升、行業(yè)成本曲線下移將影響價(jià)格中樞。石墨化加工費(fèi)自2022年高點(diǎn)2.8萬(wàn)元/噸跌至2025年Q4的1.1萬(wàn)元/噸，仍占人造石墨成本45%。整合后龍頭自給率提升至80%以上，行業(yè)邊際成本有望再降1500-2000元/噸，電池廠負(fù)極采購(gòu)均價(jià)或跌破2.5萬(wàn)元/噸（中端人造石墨），加速電動(dòng)車(chē)平價(jià)。
硅基負(fù)極規(guī)模化臨界點(diǎn)有望提前。硅碳負(fù)極當(dāng)前價(jià)格仍處于高位并限制了其在3C、動(dòng)力等高端領(lǐng)域的應(yīng)用。雙龍頭合并后研發(fā)費(fèi)規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)2026年硅碳負(fù)極價(jià)格重心將顯著下移，2027年動(dòng)力級(jí)硅氧負(fù)極滲透率有望從2%提升至10%，對(duì)應(yīng)增量需求8萬(wàn)噸，再造一個(gè)“負(fù)極小賽道”。
未來(lái)趨勢(shì)展望：政策、反壟斷與全球化
反壟斷審查成最大變量。根據(jù)《經(jīng)營(yíng)者集中申報(bào)標(biāo)準(zhǔn)》，貝特瑞與杉杉股份2024年全球營(yíng)收合計(jì)已超220億元，國(guó)內(nèi)營(yíng)收均遠(yuǎn)超8億元門(mén)檻。交易需向市場(chǎng)監(jiān)管總局反壟斷局申報(bào)，審查焦點(diǎn)在“相關(guān)市場(chǎng)界定”與“競(jìng)爭(zhēng)損害評(píng)估”。參照2021年某負(fù)極龍頭并購(gòu)案被附加限制性條件，本案可能要求：① 對(duì)外銷(xiāo)售石墨化產(chǎn)能不低于30%；② 保持硅基負(fù)極獨(dú)立定價(jià)權(quán)；③ 不得對(duì)客戶差別化供貨。審查周期通常6個(gè)月，若方案調(diào)整合理，通過(guò)概率仍高。
地方政府政策“換道搶跑”。內(nèi)蒙古、四川、云南等地對(duì)負(fù)極項(xiàng)目給予0.12-0.15元/度電價(jià)優(yōu)惠，并配套能耗指標(biāo)。貝特瑞-杉杉整合體若承諾把新增石墨化產(chǎn)能留在當(dāng)?shù)?，可獲2-3億元補(bǔ)貼，進(jìn)一步攤薄成本。
北美、歐洲本土化窗口期臨近，可抓住全球化機(jī)會(huì)紅利。美國(guó)IRA法案要求2027年起電池材料50%價(jià)值量需在美或自貿(mào)伙伴國(guó)生產(chǎn)，貝特瑞已在摩洛哥布局基地，杉杉與德國(guó)BASF合資項(xiàng)目正在建設(shè)，整合后可共用客戶認(rèn)證、港口物流、ESG體系，2026年形成“歐洲+北美”各10萬(wàn)噸負(fù)極供應(yīng)鏈，規(guī)避未來(lái)潛在關(guān)稅與本地化壁壘。
無(wú)論最終花落誰(shuí)家，杉杉集團(tuán)重整都已超越單純的“債務(wù)出清”，成為檢驗(yàn)中國(guó)新能源產(chǎn)業(yè)整合能力的標(biāo)桿案例。貝特瑞若能攜手寶安集團(tuán)勝出，不僅將締造一個(gè)全球 “負(fù)極超級(jí)龍頭”，更將重塑技術(shù)路線、成本曲線與全球供應(yīng)鏈規(guī)則。對(duì)于整個(gè)行業(yè)而言，整合不是終局，而是新一輪更高維度競(jìng)爭(zhēng)的開(kāi)始——從拼規(guī)模、拼成本，走向拼技術(shù)定義權(quán)、拼綠色供應(yīng)鏈、拼全球化治理能力。負(fù)極材料3.0時(shí)代，已悄然啟幕。
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